股利政策

Shanxi university of Finance and Economics

山西财经大学课程论文

题 目: 中国家电行业的股利政策分析

课程名称： 公司金融专题研究 学院班级： 2011级金融研究生 学 号： 112020204068 姓 名： 梁涛

二零一一年十二月二十五日

中国家电行业的股利政策分析

一、股利政策的类型

股利政策主要用于企业对自身盈利进行的一种分配或留存，以此用于再投资决策而选择的策略。这一政策的选择是以公司的市场价值最大化为基本目标，以此指导企业各期的股利分配活动。实际上，股利政策围绕期末时在企业平衡企业的内部和企业的外部之间相关利益的基础上，提取公积金之后，如何净利润分配的问题，也就是如何权衡股东利益和公司留存这两者之间的关系。对企业而言，适合企业自身的合理的股利政策，不仅可以为它降低资本成本，提供相对充裕的资金来源，而且有利于企业树立良好的债务形象，吸引广大投资者对公司持续投资的热情，这样可使得公司获得长足的发展空间和广阔的发展机会。因此，股利政策与企业所有者和债权人的利益紧密相关，股利政策是企业的重要决策之一，应予以特别重视。 1、股利政策的基本内容

企业根据股东的投资额向股东分配的与投资额对等比例的利润就是所谓的股利。实际上，股利的分配涉及到确定股利发放日期、确定股利支付比例、确定股利支付形式，确定资金的筹集方式等诸多的方面。但最重要的是如何确定股利支付比例，多少利润留存在企业内部以便日后发展，多少利润作为股利发放给股东。一般情况下，公司在年终结算后将利润的一部分作为股利分配给公司的股东。

第一，每股实际分配盈余与可分配盈余之间比例的高低就是所谓的股利支付水平高低政策。

第二，股利支付可以选择多种形式也就是指分红形式：主要包括以下几种形式：现金、股票股利的形式，还有一种就是通过股票回购来发放现金股利的形式。

第三，确定公司股利未来增长速度，股利未来增长速度制约着一段时间股利支付率的高低就是股利支付率增长政策。

第四，企业每年按一固定股利额定期向股东发放正常股利，除此之外，还会在企业盈利较高的年份，向股东发放高于平时的现金股利，其高出部分即为额外股利。

2、股利政策的基本类型

公司股利政策的制定，通常是综合考虑各种影响因素后进行决策。采用什么

类型的股利分配模式将对公司的财务管理目标产生较大的影响。现实生活中有许多类型的股利决策，各个公司的股利政策千差万别，各不相同，一般有以下四种。

（1）剩余股利政策

指股份公司经过生产经营获利之后，满足公司赚钱项目投资需要之后，出现有利润剩余，派发股利；假设利润没有剩余，那么就不派发股利，这就是剩余股利政策。这一政策的基本特点是：采用剩余股利政策的根本理由在于保持理想的资本结构，使综合资本成本最低。公司统筹考虑了资本预算、资本结构和股利政策等财务基本问题。未能兼顾各类股东、债权人的利益。所以采用剩余股利政策的先决条件是公司要有良好的投资机会，并且该投资机会的预期收益率高于股东要求的必要收益率，这样，股东才愿意接受被投资公司将净利润优先满足公司投资需要的前提下，再将可能剩余的部分发放现金股利，甚至不发放股利。按四个步骤运用剩余股利政策：设定目标资本结构之后，接着，确定目标资本结构下投资者所需的股东权益总额；然后就考虑满足投资方案需追加的权益资本数额；投资方案所需追加的权益资本小于或等于当年实现的净利，则将净利润中相当于投资方案中需追加的权益资本数额作为留存收益，将剩余部分用于发放现金股利给股东。

（2）固定股利支付率政策

每年把盈利一部分作为股利分配给股东就是固定股利支付率政策固定。股利支付率与公司留存成反比。固定股利支付率政策是指公司先确定一个股利占净利润（公司盈余）的比率，然后每年都按此比率从净利润中向股东发放股利，每年发放的股利额都等于净利润中向股东发放股利，每年发放的股利额都等于净利润乘以固定的股利支付率。这样，净利润多的年份，股东领取的股利就多；净利润少的年份，股东领取的股利就少。也就是说，采用此政策发放股利时，股东每年领取的股利额是变动的，其多少主要取决于公司每年事先的净利润的多少及股利支付率的高低。我国的部分上市公司采用固定股利支付率政策，将员工个人的利益与公司的利益捆在一起，从而充分调动了广大员工的积极性。

（3）稳定的股利政策

每股股利金额不仅在一定时间内保持相对的稳定，而且整体的股利支付趋势是向上走的，这被形象的称为稳定的股利政策，也可以称为持续增长的股利政策。

稳定的股利政策出现以下特点：派发的股利额一段时间保持不变，不论公司的盈利情况和公司的财务状况如何。每股股利额才提高的情况是：未来盈利的增加且到一个较高的水平时，但是在通货膨胀出现时，很多公司盈余提高，大多数投资者也希望公司减少通货膨胀带来的弊端。所以，大多数公司认为通货膨胀出现的时候，应提高股利发放水平。

（4）固定股利加额外股利政策

公司事设定一个股利额为经常性的就是固定股利加额外股利政策。正常条件下，一般公司都预先设定一个股利额发放股利，但是资金相当多得年份，不仅向股东除支付正常股利，还支付额外股利。通过支付额外股利，管理当局则向投资者传递公司的盈利状况的情况。但这部分额外的股利不是经常有的股利。 3、股利政策的评价

剩余股利政策的优点是：可以取得或保持合理的资本结构，满足公司增长而外部融资难度较大情况下对资金的需求，在负债比率较高、利息负担及财务风险较大的情况下，满足投资规模扩大对资金需求增加的需要，减少外部融资的交易成本。其缺点是：股利支付额受到投资机会和盈利水平的制约，造成股利的多少与盈利水平高低脱节，难以满足追求稳定收益股东的要求，会因股利发放的波动性而造成公司经营状况不稳定的感觉，会因股利发放率过低而影响股票价格的上升，导致公司价值低估。

固定股利支付率政策的优点：由于股利支付率随着公司的收益的变化而变化，这种政策可以与公司财务能力相适应，避免定额股利政策下公司所承受的“定额负债”的压力，有利于投资者通过股利的变化，了解公司的真实的收益情况，作出恰当的投资决策。其缺点是：这种政策容易给投资者传递一个公司经营不稳定的信息，信用地位下降容易造成股东信心动摇的局面、股票价格下跌也容易造成股东信心动摇的局面，不利于公司的市场形象与股票价格的维护。

稳定股利政策的优点是：稳定或持续增长的股利可以表明公司经营状况的稳定性，有利于增加投资者购买公司股票的信心，满足依赖固定股利收入的股东的需求，如果股利不稳定，则会导致股票需求的下降，由于股利稳定，可以减少外部资金的需要，使得公司资本成本降低。缺点是：采取这种股利政策支付股利会成为公司的一项财务负担，因为，当公司经营处于不利时或财务支付能力出现困

难时，还需按固定的股利支付，使得公司的负担加重，从而影响公司的发展，如果公司处于不稳定的行业，盈利变动较大，无法给市场一种潜在稳定的感觉，而且有可能掩盖公司真实的经营财务状况，使得投资者决策失误。

固定股利加额外股利政策的优点是：这种股利政策的实行对于公司来说比较灵活。因为当公司盈利状况好、资金充实时可以多支付股利，但公司盈利状况欠佳时，则可以不必支付额外股利，对于维护投资者的信心与股票价值有一定的积极作用。缺点是：在公司状况不佳时，仍需支付正常股利，也会给公司造成一定的负担，不利于公司度过难关，当公司持续支付额外股利时，会给投资者造成一种错觉，认为额外股利也是正常股利的部分，一旦公司停止支付额外股利时，会引起股东不满，由于公司支付的股利低于正常股利，会失去一部分以股利收入为生的股民。

总之，公司无论采用哪一种股利分配政策，一经确定就应保持较长的时间，使投资者对未来可分配的股利有一个基本的预期，方便投资者根据不同的目的选择不同的公司进行投资。 4、股利的支付方式

股利支付方式有多种，常见的有以下几种：

（1）财产股利是指将企业以现金以外的资产支付股利，作为对股东投资的回报。它又有两种主要形式：证券股利，股利发放即以本公司持有的其他公司的有价证券或政府公债等证券；以现金以外的其他资产是实物股利，如发放给股东作为其股利采取这样的形式：收入企业的产品、企业的物资、企业的不动产等。

（2）现金股利是股利支付的常见方式，顾名思义就是以现金的形式支付股利。这种支付形式可以满足投资者得到现金的投资要求，分配后公司的所有权结构没有变化。这种方式的不足是加大了公司支付现金的压力，足够的现金，公司支付现金股利除了要有累计盈余外，筹备充足的现金是公司在支付现金股利必须要做到的。

（3）负债股利是指公司采取负债的形式（通常是应付票据的形式，有时也以发行公司债券的方式）支付股利。财产股利和负债股利都是现金股利的替代方式，但这两种股利方式目前在我国公司实务中还是极少被使用的。

（4）股票股利，通常称其为“红股”，是公司以增发股票的方式所支付的股

利。股票股利的支付形式不会使现金流出公司，也不会导企业的财产减少，只是将公司的留存收益转化为股本。但是通过股票股利的发放可以增加流通在外的股票数量，与此同时也降低了股票的每股价值。它虽然不会改变公司股东权益总额，但可能会改变股东权益的构成。

除此之外，不属于股利的范畴的有：股票回购和股票拆细，这两者只是股利的延伸。股票回购是指上市公司利用现金等方式，从股票市场上购回本公司发行在外的一定数额的股票的行为。公司在股票回购完成后可以将所回购的股票注销。但在绝大多数情况下，公司将回购的股票作为“库藏股”保留，不再属于发行在外的股票，且不参与每股收益的计算和分配。库藏股日后可移作他用，如发行可转换债券、雇员福利计划等，或在需要资金时将其出售。后者股票拆细又叫股票分割。它与股票股利不同。当公司发放股票股利时，每股股票的面额并未减少，而股票分割则使股票的面额减少。发放股票股利与与股票分割的目的也有所不同。前者的目的是为了保留盈利；后者的目的主要是为了使面额减小以吸引更多的投资。目前的经济状况下，产生了除派现送股以外的其他的方式。其中，派现指的是现金股利，股权式股利指的是送股，目前还出现这样的行为：上市公司用资本公积向股东转送股份称之为转增股本。在目前转增股本本质不是股利分配方式。

目前，转增股本与股票股利等同被称之为是股利分配，作为一种替代或补充品。出现这样的情况，都是不同股东权益科目的结转，将都会导致公司股本增加结果，所以认为股票股利和转增股本之间很多时候是一样的。要说两者的不同，可能在分配来源方面存在不同。正是这个原因投资者对转增股本很感兴趣，所以很多的原意投资者把转增股本当作股票股利的形式。但是，就目前来说，在美国的股市政策比较的健全，发展比较的完善，公司发行股票较少溢价，资本公积也转股的形式也很少。 二、中国家电行业股利分配 现状：

中国证券市场由于绝大多数的上市公司存在非流通的国家股和法人股并且占有绝对控股的地位,因此出现了把追求公司自身利益放在首位而淡化流通股股东回报率的现象,上市公司不注重股利的分配或分配比率低。

(一) 我国家电行业上市公司分配股利的比例小,股利支付率低

根据新浪财经网(www. sina. com)数据统计,1998～2011年我国家电行业上市公司股利分配情 况,如表1和图1所示。

表1 我国家电行业上市公司1998 - 2010年分配股利公司统计表

年98 份 总14 数 分12 配数 分85.配7 比例 根据统计情况看,分配公司所占比例仅仅在1998年超过80%,达到86%左右,但从1998年到2008年平均的比例在55%左右,不分配的公司比例将近一半,上市公司股利分配中存在的问题还很严重。据本文从新浪财经网上搜集的统计资料,自1998年以来,家电行业上市公司中从未进行过现金分配的上市公司达到13家;这个数字占家电行业上市公司总数的40%左右,并且没有任何不分配股利的充分理由。中国银河证券公司苑德军博士对深、沪两市上市公司2007年年报分析,在公布年报的上市公司中,有80家公司的资产负债率低于20%;在这80家公司中,有51家公司没有分配现金股利,其中,又有40家公司的每股收益大于0. 2元。不分红成为上市公司普遍施行的股利政策。

图1 我国家电行业上市公司1998～2011年分配股利比例图

(二)

再筹资成为上市公司制定股利政策的标准 62.5 43.8 68.4 52.9 47.4 52.4 6561.61.5 61.5 10 7 13 10 9 11 16 16 19 19 19 21 99 00 01 02 03 04 0007 08 09 10 26 26 26 5 6 225 6 1116 16 16 5 3 0 0 5 近年来,中国证监会注意到上市公司利用股利分配政策进行“圈钱”活动,规定上市公司要获得配股资格,净资产收益率必须连续3年超过10%。然而,这一规定竟成

了某些净资产数额较高的公司制定股利分配政策的标准。为了达到增发、配股的目的,这些公司采取了发放现金股利以降低净资产额,从而使净资产收益率能连续3年达到10%的对策。此时,发放现金股利并非是给投资者回报,实际上是公司为实现增发、配股而制定的股利政策标准。有关统计资料的分析表明,在深、沪两市公布2004、2005 年报的744、835 家公司中,分别有211、191家公司的净资产收益率在10% ～11%之间,刚好达到证监会的要求, 其用心不言而喻。2000年末,为了规范上市公司的配股行为,证监会提出把现金分红作为上市公司再筹资的必要条件。

面对新的政策规定,为了达到再筹资的目的,许多公司改变了过去一贯的做法,开始分红、派现。这表明,由于上市公司采取上有政策、下有对策的手段,即使加大监管的力度,也不能从根本上改变上市公司不注重投资人利益的做法,强制性的直接手段并不能从根本上改变上市公司的股利政策,反而会对合理运用股利政策产生负面影响。 (三)

上市公司股利政策缺乏连续性和稳定性

由于不注重投资者的利益,大多数上市公司的股利分配政策缺乏连续性和稳定性,股利政策的制订和实施缺乏远见,目的不明确且具有随意性。据统计, 2002～2005年间,连续4年分配红利的公司仅为上市公司总数的4. 5%; 2003 ～2005 年间, 连续3年分配红利的公司也仅为上市公司总数的7. 44%。即使是一些连续派现的公司,派现数额在各年度间的分配也很不均衡。有的年度畸高,有的年度甚至不分配。中国上市公司股利政策的随意性从一个侧面反映了其与成熟市场的上市公司之间存在的巨大差距。

三、我国家电行业上市公司股利分配影响因素的实证分析

本文以26家家电上市公司来作分析,通过上述对我国股利分配现状的分析可以看到,我国股利分配政策在很多方面还存在着不足。那么究竟是什么因素对我国的股利分配政策产生影响,在这些因素中又有哪些因素对股利分配政策的影响最大,本文将用实证分析的方法对这个问题进行研究。

(一)

股利分配政策的影响因素理论分析

我们知道,转增股本并不属于股利分配,然而我国许多上市公司习惯将其一并纳入分配方案,但为了方便分析,本文不将转增股本作为股票股利来分析。将股

利分配形式简化为:现金股利和不分配。我们要研究的对象为,是否分配的影响因素和股利分配形式选择的影响因素。 1. 公司的盈利能力

公司的盈利能力代表公司财富增加能力或者创造利润的能力。盈利能力是债权人收取本息的来源,是上市公司分配股利的源泉,也是公司得以生存发展的基础。公司盈利能力强,说明有更多的利润可供分配,因而分配股利的可能性越大。管理者可以通过发放现金股利向外界传递公司较强的盈利能力的信息,也不能排除管理者为了达到某种目的而对股利政策进行操纵。通常可以用每股收益、每股净资产、净资产收益率来衡量公司的盈利能力。 2. 公司负债水平

假如公司债务负担较重,到期偿还债务的压力较大,财务风险也会加大,这就会影响公司的持续经营能力。为了应对可能的财务风险,负债率较高的公司通常不进行利润分配,而是选择保留更多的留存收益偿还债务。通常可以用资产负债率来衡量公司的整体负债情况。 3. 公司的资产质量

公司资产质量主要指公司的资产流动性,即资产及时转化为现金的难易程度。资产的流动性好,资产的变现能力就强,可以随时满足对资金的需求,公司防范债务风险的能力就强。资产质量越高,公司的短期财务就越安全,那么公司发放股利的可能就越大。通常用流动性比率来衡量公司的资产质量。 4. 公司的成长能力

公司的成长能力指公司的发展前景。成长性越好的公司,发展空间就越大,对外投资的机会就越多,资金需求量就越大。由于发放现金股利会减少内部留存现金,如没有其他的融资渠道,可能会影响公司的发展。因此,为满足公司开拓市场和增加投资的需要,出于公司长远发展的考虑,倾向于暂时不支付现金股利或者发放股票股利。通常以主营业务利润增长率来衡量公司的成长能力。 5. 公司的现金流状况

税后利润是公司分配股利的基础,但是如果公司现金不足,虽然有分配股利的愿望也没有办法支付现金股利。每股经营活动现金净流量是公司分派现金股利的最大限度,否则就要负债分红,所以可以用每股经营活动现金净流量来衡量公

司的现金量是否充足。 6. 公司的股权结构

一般来说,股权集中的公司,按照“在手”理论,他们更偏好现金股利,因为这样一方面可以立即收到现金,降低投资风险;另一方面可以减少管理层可控制的资源从而降低代理成本。我国的情况却很特殊,我国上市公司治理结构并不健全,所有者缺位,内部人控制存在严重的代理人问题。进行现金股利分配又会减少管理者可支配的“自由现金流”,因此不排除控股股东有可能通过股利政策来满足自己的目的。

（二）我国家电行业上市公司数据分析 1. 我国家电行业部分上市公司数据及图表

通过运用网络查询法,本文从家电行业中选取了10家公司作为样本,并通过网上整理得到了如表2所示的相关数据,其中包含了10家公司2010年的每股股利、每股收益、每股现金含量等数据。

表2 2010年家电行业部分上市公司部分数据指标

2010年 每股收益 每股股利 股利支付率 四川长虹 0.18 青岛海尔 0.48 深康佳A 0.35 0.07 0.15 0.01 0.01 0 0.35 0 0 0 0.01 0.06 0.39 0.31 0.03 0.02 0 1.59 0 0 0 0.11 0.25 资产负债率 0.53 0.37 0.59 0.53 0.7 0.76 0.77 0.56 0.56 0.45 0.58 每股现金含量 -0.22 0.96 0.5 0.35 -0.02 0.2 3.34 0.26 -0.45 0.09 0.5 1.3 1.93 1.41 1.55 1.25 0.9 1.07 1.09 1.28 2.06 1.38 流动比例 海信电器 0.41 TCL集团 0.17 美的电器 0.22 格力电器 0.52 宁波富达 0.1 上风高科 0.31 浙江阳光 0.09 平均值 0.38 通过比较样本的2007年每股股利和每股收益的比较,可以看到,只看每股股利和每股收益之间的关系,两个数据之间没有存在特别明显的线性关系,说明作

为样本的公司在制定股利分配政策时没有制定和每股收益存在明显线性关系的股利支付率,即每股收益对样本公司的股利分配的影响不是特别明显。 三、我国家电行业上市公司股利分配实证结论及对策 (一)我国家电行业上市公司股利分配实证结论

1. 影响我国上市公司股利分配政策的因素很多,有些与本文的理论分析相一致,而有些并不吻合,甚至完全相反。我国家电行业的上市公司在进行股利分配的时候存在非理性行为,上市公司明显偏好股票股利,在分派股利的同时伴随着再融资等等。

2. 我国上市公司在股利分配决策中不分配股利现象普遍,而且股利支付率不高;股利政策稳定性差,股利政策目标不明确,分配随意性较大;股利分配行为不规范,随意更改股利分配方案。。这些都反映了上市公司对股利政策的不够重视,只是将股利政策作为其融资或者其他经济目的的一个工具。这一方面反映了我国证券市场的不成熟,投资者回报方式单一,造成市场投机氛围较重;另一方面反映了我国上市公司治理结构不完善,并没有建立真正的现代企业制度。

3. 在研究现金股利影响因素的实证检验中,我们发现上市公司的盈利能力和负债水平等因素都不是影响其分配现金股利的主要因素。所以这就可以看出我国家电行业的上市公司的股利分配政策的随意性太大,公司在制定股利分配方案的时候很少根据公司的发展状况来分配股利,自2001年来上市公司分配现金股利的公司比例有着较大的提高, 而且我国上市公司有着很强的股权融资偏好。 (二)我国家电行业股利分配政策优化对策

1. 制定和完善相关法律、法规,规范上市公司股利分配行为。 2. 建立健全现代公司治理机制,提高中小流通股东股利分配话语权 建立健全现代公司治理机制,形成股东会、董事会和经理层相互制衡的有效法人治理结构,规范上市公司的股利分配行为。由于历史原因,我国上市公司股份制改造并不彻底,国有人股东利益代表人不明确,所有者与经营者有时区分不清,在此情况下,公司董事会所作出的决定往往倾向于大股东的利益而未顾及广大中小股东利益。因此,有必要从制度层面规范上市公司股利分配行为,引入中小股东股利分配话语权,保护中小投资者的利益。

3. 强化上市公司股利分配的监管力度

强化上市公司股利分配的监管,证券监督管理部门可借鉴国外经验,如果一个公司不支付股利或者在一段较长的时间内不支付股利,那么某些机构投资者将被禁止投资于这个公司的股票;规范股利分配行为,明确规定上市公司的分红时间,当公司的每股未分配利润达到一定金额后,必须向股东支付现金股利,否则国家将对其课以一定的税负。证券监督管理部门要下大力气加强和改善监管工作,改变过去那种只注重制定规则而忽视监管和惩罚的行为,建立维护正常的市场秩序、有效查处和惩治市场中各种违法、违规行为的市场监管体系。证券监督管理部门对于不分配的上市公司应要求其在年报中披露不分配的具体理由;对于申请配股、

增发公司应要求其在公布配股、增发方案时,必须同时公布详细的资金投入项目的可行性研究报告和以前年度资金使用情况的报告,以增强透明度。

4. 实行股利所得税优惠政策

鉴于上市公司在缴纳所得税的同时,在进行股利分配时,投资者必须交纳较高的股利所得税,这有重复征税的嫌疑。按现行规定,上市公司的现金分红要经过两次课征,税收负担较高。我国上市公司的现金股利分配本来就偏低,普通股投资者得到的现金股利十分有限,在缴纳所得税后,所剩不多。因此,有关部门应该研究对流通股股东适当减免股利所得税。一方面可以提高投资者的股利收益率,有利于创造理性投资的市场环境;另一方面,可以提高投资者的投资热情,活跃证券市场。