中国股票市场的投资策略研究

CAIXUN财讯 中国股票市场的投资策略研究 □ 中央财经大学 张骁藿 李舜峰 / 文 中国股票市场的有效性一直是一个令学者们争论不休的话题。上证综指作为中国股票市场的一个缩影，反映着中国股市的兴衰。对中国股票市场的投国股票市场的特征。Figure1和表1是对标普500指数的对数收益率进行单位根检验及基本的统计学检验。标普500的对数收益率峰度接近于13，偏度为-0.3，对上证综指对数收益率进行时间序列回归，发现其具有GARCH效应，GARCH（1，1）的拟合结果较好。中国股票市场并非是强式有效的市场。 资策略，无论是学术界还是实际实践中，都分为两大派：一类是传统的阿尔法策略，另一类则是新兴的CTA策略。这两种策略有着非常明显的差异。本论文以上证综指和标普500指数为样本，首先研究了其数据特征，然后进行了时间序列的回归，进而研究它们的有效性，进而分析阿尔法策略和CTA策略的有效性。 股票市场 上证综指 阿尔法策略 CTA策略 引言 中国股票市场是否是无效市场，一直是学者们争论的话题，现实的实践中，这个问题同样被投资者关注。有效市场市场假说来自于Samuelson（1965）、Fama（1965b）和Mandelbrot（1966）的研究，他们把市场分为：无效市场、弱势有效市场、半强势有效市场、强式有效市场 。在这几种情况下，股票市场的投资策略是不同的。 无效市场上最有效的策略是基于资金流向及此时市场情绪的CTA策略。有效市场上最有效的策略是基于基本面的阿尔法策略。当一个市场的有效性越来越强时，CTA策略就会越来越无效，而阿尔法策略则会越来越有效。 美国股票市场 （1）美国股票市场的有效性及其投资策略 在当今世界上最为有效的金融市场，莫过于美国的股票市场。目前大部分学者都认为美国股票市场是一个弱式有效市场甚至有的学者认为其是一个半强势有效市场。 （2）美国股票市场的实证分析 标普500指数是衡量美国股票市场的指数，其统计特征可以较好地反应美－16－ 根据J-B检验的值，可认为其是一个正态分布。单位根检验显示其平稳。 Table 1 标普500的对数收益率的单位根检验 t-Statistic Prob.* D-F test statistic -73.1 0.0 Table2是对标普500的对数收益率进行时间序列回归的结果，发现其具有GARCH效应，GARCH（1，1，）的拟合结果较好。可见美国的股票市场也并非是强势有效的市场。但标普500指数的对数收益率是近似服从正态分布的，这说明美国股票市场并非是无效的。 Table 2 标普500对数收益率的时间序列回归 Variable Coefficient Std. Error z-Statistic Prob. LNSP（-5） -0.7 0.1 -7.4 0.0 MA（5） 0.7 0.1 6.6 0.0 Variance Equation C 1.4E-06 2.9E-07 8.6 0.0 RESID（-1）^2 0.1 0.0 16.9 0.0 GARCH（-1） 0.9 0.0 144.9 0.0 中国股票市场 （1）中国股票市场的有效性及其投资策略 中国股票市场上具有明显的无效性。比起美国市场，中国股票市场的波动性非常大，股票价格的惯性很大。在中国股票市场上，同样是CTA策略和阿尔法策略都有效。但在CTA策略的收益明显高于阿尔法策略。 由此可见相比于美国，中国的股票市场更加接近于无效市场，但仍然并非完全无效市场。 （2）中国股票市场的实证研究 Figure1是上证综指的对数收益的统计特征，其峰度为7.6，偏度为-0.394，J-B检验认为其服从正态分布。对上证综指的对数收益率进行单位根检验，发现其是平稳的时间序列。 Table 3 上证综指的对数收益的单位根检验 t-Statistic Prob.* D-F test statistic -32.5 0.0 Table 4 上证综指的对数收益率的时间序列回归 Variable Coefficient Std. Error z-Statistic Prob. LNSZ（-3） 0.7 0.0 9.2 0.0 MA（3） -0.5 0.0 -9.1 0.0 Variance Equation C 3.2E-06 4.0E-07 7.8 0.0 RESID（-1）^2 0.1 0.0 18.2 0.0 GARCH（-1） 0.1 0.0 206.9 0.0 结论 无论是美国的股票市场还是中国的股票市场都并非是强势有效市场，它们都介于无效市场和强势有效市场之间。相比于美国，中国的股票市场具有更强的无效性，CTA策略在中国股票市场上可以收获更多的利润。 但从另一方面来说，随着制度的完善、经济的发展，中国的股票市场可能向着美国股票市场发展，从而市场有效性得到增强。这样阿尔法策略的有效性会随着中国股票市场的发展而不断提升，而CTA策略的有效性会逐步下降。目前来说，在中国股票市场上，最为有效的是CTA策略，中国股票市场更接近于无效市场。 作者简介：张骁藿（1991-），男，汉族，四川省成都市人，学生，金融学硕士，单位：中央财经大学，研究方向：微观金融与现代金融实务。 李舜峰（1992-），男，汉族，山东省济南市人，学生，金融学硕士，单位：中央财经大学，研究方向：微观金融与现代金融实务。 [1] Fama, E.F.Fisher, L., Jensen, M.andRoll, R., 1969, ”The Adjustment of Stock Prices to New Information.” International Economic Review, Feb. P1-21. [2] Bond t, D. and R. H. Thaler（1985）: “Does the Stock Market Over-react?” Journal of Finance, 40, PP. 793- 805.