及与之配对的３０家非ｓＴ公司作为研究样本，计算基准日 一个重要因素。本文选取总资产作为反映公司规模的指 定为２００６年１２月３１日。为最大限度避免行业差异及公 标，为了与其他指标保持一致，本文用 二三＿表示第ｉ个公 司规模对实证结论的干扰，选择配对的ｓＴ公司与非ｓＴ公 ∑ＡＴ ‘■１ 司时主要依据以下三个条件：（１）在同一个证券交易所上 司的总资产。 市；（２）属于同一个行业；（３）总资产规模相近。 ２．股权结构。本文主要从股权集中度和股权属性两个 （三）参数确定 方面来反映股权结构。其中，本文选择第一大股东持股比 １．股权价值的计算。我国上市公司股权结构中长期以 例作为反映股权集中度的指标；选择国有股比例作为反映 来一直存在流通股和非流通股，虽然到目前为止，股权分置 股权属性的指标。 改革已经接近尾声，但在计算基准日２００６年１２月３１日， ３．成长能力。本文选取净利润增长率作为反映公司成 仍然有一些样本公司未完成股改，因此，对于非流通股价 长能力的指标。 值的计算方法对计算结果会有很大影响。本文将每股净资 ４．流动性。流动性是指企业偿还短期债务的能力，本 产作为非流通股的价格，则股权价值＝流通股股数×市价 文选取营运资本与总资产的比率作为反映公司流动性的指 ＋非流通股股数×每股净资产。 标。 ２．股权价值的波动率。本文以流通股股价的波动率代 ５．行业前景。公司所属的行业属于朝阳行业还是夕阳 替股权价值的波动率。流通股股价波动率可以通过历史数 行业。 据进行估计，本文首先用２００６年１月１日至２００６年１２月 ６．公司经营状况。公司是否被ｓＴ。 ３１日之间的日收盘价确定出日波动率，进而将其换算成年 （二）模型建立与实证结果 波动率。 ＤＤ＝Ｏｔ０＋ＯｔＩＡＴ＋Ｏｔ２ＦＳ＋Ｏｔ３ＧＯＳ＋Ｏｔ‘ＮＰＲ＋Ｏｔ５ＬＱ＋ ３．违约点的选取。ＫＭＶ公司根据大量违约事件的实 Ｏｔ６ＩＱ＋Ｏｔ７ＣＱ＋ （６） 证分析，发现违约发生最频繁的临界点处于公司价值大约 其中，ＤＤ表示上市公司的违约距离；ＡＴ表示公司的总 等于流动负债加百分之五十的长期负债的时候。由于我国 资产；ＦＳ表示公司第一大股东持股比例；ＧＯＳ表示公司股 历史违约数据严重缺乏，目前尚不能通过对其进行统计分 权结构中国有股所占的比例；ＮＰＲ表示公司净利润的增长 析找出我国上市公司的违约点，因此，本文采用ＫＭＶ公司 率；ＬＱ表示公司营运资本与总资产的比率；ＩＱ是虚拟变 推荐违约点计算方法：ＤＰ＝流动负债＋０．５×长期负债。 量，如果公司所属的行业或者公司从事的主要业务属于朝 ４．无风险利率。由于我国利率管制尚未完全放开，所 阳行业，则该变量取１，如果公司所属的行业或者公司从事 以本文采用２００６年底银行的一年期定期存款利率２．２５％ 的主要业务属于夕阳行业，则该变量取０；ＣＱ是本文定义 作为无风险利率。时间范围ｔ设为１年。 的另一个虚拟变量，如果公司是非ｓＴ公司，则该变量取１， 二、我国上市公司信用风险影响因素分析 如果公司是ｓＴ公司，则该变量取０；Ｏｔ。表示常数项；Ｏｔ。、Ｏｔ：、 （一）影响因素选取 Ｏｔ＂Ｏｔ４、Ｏｔ５、Ｏｔ６、Ｏｔ７分别表示对应变量的参数；８表示残值。 深入地分析上市公司信用风险的影响因素，是投资者 模型中各个解释变量的数据均来自和讯网（ｈｔｔｐ：／／ 评估信用风险、进行投资决策的重要前提。本文主要选取 ｓｔｏｃｋｄａｔａ．ｓｔｏｃｋ．ｈｅｘｕｎ．ｅｏｍ）公布的样本公司（２００６年年度 了公司资产规模、股权结构、成长能力、流动性、行业前景、 报告摘要》，利用Ｅｖｉｅｗｓ ３．０对模型进行估计，结果如表１ 公司经营状况等作为影响上市公司信用风险的主要因素。 所示。 １．公司资产规模。公司的资产规模是影响信用风险的 表１回归结果 变量 相关系数 标准差 Ｔ统计量 Ｐ值 ＣＱ ｏ．２０８９ ｏ．０９５７ ２．１８４３ ｏ．０３３５ ＧＯＳ ｏ．０５４２ Ｏ．１８６０ ０．２９ｌ６ Ｏ．７７１７ ＩＱ Ｏ．２０７８ ｏ．ｏ８ｏｌ ２．５９４９ ｏ．ｏ１２３ ＮＰＲ 一０．０１２８ ｏ．００５４ —２．３９４２ ｏ．０２０３ ＦＳ 一０．１３０５ ０．３２５２ —０．４０１４ ０．６８９８ ＡＴ 一５，８４１９ ４．３１２２ —１．３５４８ ０．１８１４ ＬＱ ０．０８０５ Ｏ．１３ｌ４ ０．６１２５ ０．５４２９ Ｃ １．８４８９ ０．１３７５ １３．４４３２ ０．ｏ０ｏ０ 拟合系数 ０．３６４１ Ｆ统计量 ４．２５３０ 由表３可得，该多元线性回归方程的具体表达形式如 ＤＤ＝１．８４８９—５．８４１９ＡＴ一０．１３０５，Ｓ＋０．０５４２ＧＯＳ一０． 下： Ｏ１２８ＮＰＲ＋０．ｏ８ｏｓＬＱ＋０．２０７８ＩＱ＋０．２ｏ８９ｃＱ （７） ．－－——４３・－－—— 维普资讯 http://www.cqvip.com 三、结论 业面临的风险也在不断加大，特别是企业的资金往往不足 本文以２００６年１２月３１日作为计算基准日，选取２００７ 以支撑企业的高速发展，于是企业对外进行融资，而一旦出 年被ｓＴ的３Ｏ家上市公司以及与之配对的３Ｏ家非ｓＴ公司 现投资失败或者经营不善，企业就会陷入财务危机，导致违 作为研究样本，首先运用ＫＭＶ模型度量了样本公司的信 约或者破产风险加大。 用风险指标——违约距离（违约距离与上市公司的信用风 ４．公司流动性与信用风险负相关。从表１可知，公司 险大小负相关），接着通过建立多元线性回归模型，分析了 流动性提高，会使违约距离增加，从而降低公司的信用风 我国上市公司信用风险的影响因素，得到如下结论： 险，这说明上市公司保持一定的流动性可以增强短期偿付 １．公司资产规模与信用风险正相关。一般而言，资产 能力，有助于公司规避债务危机，降低信用风险发生的概 规模大的公司资金比较雄厚，抗击市场风险的能力比较强， 率。同时表１表明公司的流动性对信用风险的影响并不显 经营也比较稳健，相应的发生违约的可能性较小；反之，资 著。 产规模比较小的公司发生违约的可能性较大。但表１显示 ５．公司所属行业的前景与信用风险关系显著。表１显 的结果与一般结论相悖，当公司资产规模较大时，公司的信 示，公司所属行业的前景对信用风险的影响很大。当公司 用风险反而较高，这可能是由于我国上市公司在进行规模 所属行业为朝阳行业时，即使公司陷入困境，银行等金融机 扩张的同时对自身经营的稳健性与潜在的风险关注不够， 构仍然会出于对公司未来的良好预期，积极给公司融资促 导致可能出现潜在的财务危机以及信用风险。同时表１显 进公司发展，使得公司的信用风险显著下降。反之，公司所 示该变量未通过显著性检验，这说明公司资产规模对信用 属行业为夕阳行业，金融机构则会催还贷款，进一步加剧了 风险的影响还不够显著。 公司面临的财务困境，导致信用风险显著增大。 ２．公司股权集中度与信用风险正相关，而国有股比重 ６．公司经营状况与信用风险关系显著。从表３可以看 与信用风险负相关。由表１回归分析结果可知，第一大股 出，公司是否被ｓＴ对信用风险同样具有很大的影响。当公 东持股比例与公司信用风险之间存在正相关的关系，但是 司未被ｓＴ时，违约距离明显增加，信用风险显著下降。而 不显著。正相关可以解释为上市公司的第一大股东持股比 当公司被ｓＴ后，公司的违约距离明显减小，信用风险显著 例过高会导致“一股独大”的情况出现，这不利于经理层在 增大。这主要是由于当上市公司被ＳＴ后，银行一般基于风 更大范围内接受多元产权主体对企业经营活动的监督和约 险的考虑，不会向公司发放新的长期贷款，这样随着原有长 束，不利于完善公司的治理结构，不利于公司经营效益的提 期贷款的逐渐到期，公司负债结构中短期负债的比重越来 高，长期内这会增加上市公司的信用风险。 越大，因此，公司在未来一年内具有更大的偿还到期债务的 国有股比重与信用风险呈负相关关系表明，国有股比 压力，其违约风险也相应地比非ｓＴ公司大许多。 重较高的上市公司由于在银行贷款、业务拓展等诸多方面 参考文献： 得到国家的扶持，具有其他公司无法比拟的优势，并且即使 ［１］梁琪．企业信用风险的主成分判别模型及其实证研究［Ｊ］．财经 公司经营上出现严重亏损，国家也可能会通过积极推动企 研究．２００３，（５）． 业重组等方式挽救企业于破产清算的边缘，因此，国有股比 ［２］易丹辉、吴建民．上市公司信用风险计量研究——ＫＭＶ模型及 重较高的上市公司具有各种潜在的隐性保护，这会降低上 其应用［Ｊ］．统计与信息论坛．２００４，（６）． 市公司的信用风险。而国有股比重与信用风险的负相关关 ［３］焦继文、王福重、郭春嫒．商业银行信用风险混合判别模型及实 证分析——以山东省２４家上市公司为例［Ｊ］．经济科学．２００６， 系未通过显著性检验，表明国有股比重对信用风险的影响 （４）． 不够显著。 ［４］马海英．基于ＡＲＴ２模型的信用风险评估［Ｊ］．华东理工大学学 ３．公司成长能力与信用风险正相关。一般而言，公司 报（社会科学版）．２００６。（４）． 的成长性越好，信用风险越低。但从表１可知，公司的成长 能力与信用风险具有显著的正相关关系。这说明当公司步 责任编校：冯晶珩 入快速成长期后，企业净利润增长率较高，但与之相随的企 一４４一
因篇幅问题不能全部显示，请点此查看更多更全内容