我国企业并购动因浅析

２００７年第０５期　沿海企业与科技　ＮＯ．０５，２００７　（总第８４期）　Ｃ０ＡＳＴＡＬ　ＥＮＴＥＲＰⅢＳＥＳ　ＡＮＤ　ＳＣＩＥＮＣＥ＆ＴＥＣＨＮ０ＬＯＧＹ　Ｃｕｍｕｌａｔｉｖｅｌｙ　ＮＯ．８４　我国企业并购动因浅析　熊华中　［摘要］并购是企业在竞争中出现的正常现象，在推动当前我国经济发展和企业改制中起着重要作用。文章归纳主　流的动因理论，并分析我国企业并购的一般动因和财务动因。　［关键词］企业并购理论；并购动因；财务动因　［作者简介］熊华中，云南财经大学会计学院硕士研究生，云南昆明，６５０２２１　［中图分类号］Ｆ２７１　［文献标识码］Ａ　［文章编号］１ｏ０７—７７２３（２ｏ０７）０５—００６７—０００３　、当代企业并购理论　在适当的交易条件下，企业的组织成本有可能　（一）规模经济理论　低于在市场上进行同样交易的成本，市场为企业　该理论认为，在给定生产函数、投入和产出的　所替代。把多部门的组织者看作一个内部化的资　竞争市场价格的情况下，由于生产中有一些固定　本市场，在管理协调取代市场协调后，资本市场得　成本独立于产出水平，在变动成本总额随着产出　以内在化，通过统一的战略决策，使得不同来源的　增加而提高时，平均成本会出现下降的趋势。企业　资本能够集中起来投向高赢利部门，从而大大提　的经济规模由企业总成本决定，当企业总成本最　高资源利用效率。　小时，此时的经济规模是最佳规模，理论上存在一　（五）产权理论　个总成本最低的产量Ｑ。当实际产量低于Ｑ时，通　这一理论认为，产权安排的重要性在于契约的　不完全性。契约的这种不完全性导致了所谓的“剩　过并购可以迅速达到产量Ｑ，获取规模效应。　余控制权”问题。剩余控制权的配置反过来又影响　（二）竞争优势理论　事先的投资激励，无剩余控制权的一方由于担心　主要观点：第一，并购的动机根源于竞争的压　事后的利益损失而会降低投资意愿。当契约不完　力，并购方在竞争中通过消除或控制对方来提高　全时，就需要随着时间的推移，将不完全契约进行　自身的竞争实力。第二，企业竞争优势的存在是企　修正或重新协商。重新协商过程会产生成本。其　业并购产生的基础，企业通过并购从外部获得竞　中，有些是事后成本，产生在重新协商的过程本　争优势。第三，并购动机的实现过程是竞争优势的　身；有些则是事前成本，由对重新协商的预期产　双向选择过程，并产生新的竞争优势。并购方在选　生。此外，契约不完全还有第三种成本，即由于契　择目标企业时正是针对自己所需的目标企业的特　约不完全，各方可能都不愿意进行关系专用性投　定优势。　资。通过并购，可以使并购方企业进行关系专用性　（三）代理理论　投资的积极性提高。因为，它获得了更多的剩余控　在这一理论看来，代理成本源于经理人员，股　制权，从而能够得到这种投资所创造盈余的大部　东的目标是企业财富最大化，而管理者的目标通　分。所以，并购能带来收益。　常是：报酬、增加闲暇时间、豪华享受和避免风险。　（六）价值低估理论　为了保证管理者能为股东的利益而努力工作，公　该理论认为企业并购的主要原因在于目标公　司必须付出代价，这些代价被称为代理成本。在所　司的价值被低估。低估的主要原因有三个方面：经　有权极为分散的公众公司中，代理问题会更为严　济管理能力并未发挥应有的潜力；并购方有外部　重。企业通过并购行为，可使分散的所有权集中，　市场所没有的有关目标公司真实价值的内部信　并且建立完善的法人治理与监督机制，对经营者　息，认为并购会得到收益；由于通货膨胀等原因造　进行有效的约束和激励，减少代理人的道德风险、　成目标企业资产的市场价值与重置成本之间存在　逆向选择，保证企业股东价值的最大化。　的差异。如果当时目标企业的市场价格小于该企　（四）交易成本理论　业全部重置成本，并购的可能性大。　６７　维普资讯 http://www.cqvip.com

出于市场竞争的压力，企业需要不断强化自身　的竞争力，开拓新业务和新市场。为拓展业务，占　我国早期的企业并购基本上是政府为对国有　领市场，一公司可以通过购买另一个公司股份，达　资产进行战略性重组而主导和推动下开始的。　到控股目的而使自己的业务成功地在自己想进入　２００１年，政府一系列重大的并购重组动作纷纷出　的国家和地区开展；还可以利用被并购方的资源，　台，在当年由中国全球并购研究中心提供的中国　包括设备、人员和目标企业享有的优惠政策。　十大并购事件中由中央政府推进的就有６家之　（五）可以节省时间　多。另外，由于中国独特的镶嵌在行政层次中的产　企业的经营与发展是处于一个动态的环境之　权结构，地方政府对国企有一定程度的控制权。地　中的，如果企业采取内部投资的方式，将会受到项　方政府具有出售国有企业以扩大投资的内在激　二、我国企业并购的一般动因　励。同时，出售亏损国有企业可以截留一部分盈利　企业上缴中央的财政税收，减少补贴亏损的财政　包袱。这些动因可以叫做“政府动因”。　随着经济改革的深入，现代企业制度的建立，　开始有一些企业并购行为出现了某些市场化的特　征。随着经济体制改革的进一步深化，国有企业产　权的明晰以及逐步实现证券化，市场因素将成为　我国企业并购的主导因素，笔者称之为“市场动　因”。常见的“市场动因”包括：　（一）可以发挥协同效应　在生产领域，可产生规模经济性，可接受新技　术，可减少供给短缺的可能性，可充分利用未使用　生产能力；在市场及分配领域，同样可产生规模经　济性，是进入新市场的途径，扩展现存分布网，增　加产品市场控制力；在财务领域，充分利用未使用　的税收利益，开发未使用的债务能力；在人事领　域，吸收关键的管理技能，使多种研究与开发部门　融合。　（二）可以获得规模效益　企业的规模经济是由生产规模经济和管理规　模经济两个层次组成的。生产规模经济主要包括：　企业通过并购对生产资本进行补充和调整，达到　规模经济的要求，在保持整体产品结构不变的情　况下，在各子公司实行专业化生产。管理规模经济　主要表现在：由于管理费用可以在更大范围内分　摊，使单位产品的管理费用大大减少。可以集中人　力、物力和财力致力于新技术、新产品的开发。　（三）可以买壳上市　由于国家政策明确提出支持大中型国有企业　通过改制进人中国证券市场，因此，一些业绩好、　前景好的民营企业缺乏上市融资的机会，只能通　过并购“壳资源”以达到进入证券市场融通资金的　目的。如民营高科技企业托普集团收购川长征就　是借壳上市的经典案例。　（四）可以降低进入新行业、新市场的障碍，促　进企业的跨国发展　６８　目的建设周期、资源的获取以及配置方面的限制，　制约企业的发展速度。而通过并购的方式，企业可　以在极短的时间内将企业规模做大，提高竞争能　力，将竞争对手击败（尤其是在进入新行业的情况　下）。　（六）可以加强对市场的控制能力　在横向并购中，通过并购可以获取竞争对手的　市场份额，迅速扩大市场占有率，增强企业在市场　上的竞争能力。另外，由于减少了一个竞争对手，　尤其是在市场竞争者不多的情况下，可以增加讨　价还价的能力，因此企业可以更低的价格获取原　材料，以更高的价格向市场出售产品，从而扩大企　业的赢利水平，降低经营风险。　三、我国企业并购的具体财务动因　（一）提高企业收益稳定性　企业收益对经济周期性波动总有一定程度的　敏感，但不同企业的收益对经济周期变动的反应　不同。因此，一个周期变动较大的企业通过并购一　个周期稳定的企业，实现投资组合的多元化，除了　可以分散个别企业自身的特有风险外，还可以在　定条件下，，通过一定程度的风险抵消，降低投资　组合的投资风险，以增加其自身的稳定，并由此增　进其收益或销售的稳定性。　（二）提升在资本市场上的形象　企业并购的证券交易、会计处理、税收处理等　所产生的非生产性收益，可改善企业财务状况。整　合后的企业可能会有更多的总营业收入和自由现　金流量。一旦出现企业并购，市场对公司评价提高　就会引发双方股价上涨。企业可以通过并购具有　较低价格收益比但是有较高每股收益的企业，提　高企业每股收益，让股价保持上升的势头。　（三）节约交易费用　１．企业通过研究和开发的投入获得知识在信　息不对称和外部性的情况下，其市场价值难以实　现，即使得以实现，也需要付出高昂的谈判成本。　此时，如果通过并购使知识在同一企业内使用，就　维普资讯 http://www.cqvip.com

达到了节约交易费用的目的。　（五）拓展融资通道　２．有些企业的生产需要大量的中间产品投入，　设法与一个资金充足的企业联合是一种有效　而中间产品的市场存在供给的不确定性、质量难　的解决办法。在有效市场条件下，反映企业经济价　以控制和机会主义行为等问题。企业通过并购将　值的是以企业赢利能力为基础的市场价值而非账　合作者变为内部机构，可以消除上述问题。　面价值，被兼并方企业资产的卖出价值往往出价　３．企业通过并购形成规模庞大的组织，使组织　较低，兼并后企业管理效率提高，人员改组可降低　内部的职能相分离，形成一个以管理为基础的内　有关费用，这些都是并购筹资的有利条件。企业并　部市场体系。一般而言，用企业内的行政指令协调　购成功后新的公司在资本市场上又可以进一步增　内部组织活动所需的管理成本较市场运作的交易　强筹资能力。　成本要低。　（四）实现合理避税　［参考文献］　由于股息收入、利息收入、营业收益与资本收　［１］夏新平，宋光耀．企业并购中协同效应的计算［Ｊ］．华中理　益问的税率差别较大，并购可以达到合理避税的　工大学学报，１９９９，（３）．　效果。拥有较大赢利的企业如果把那些拥有相当　［２Ｕ．佛雷得·威斯通．兼并、重组与公司控制［Ｍ］，北京：经济　数量累积亏损的企业作为并购对象，纳税收益作　科学出版社，１９９９．　［３］阮班鹰．浅谈企业并购的财务动因［Ｊ］．贵州财经学报，　为企业现金流入的增加可以增加企业的价值。如：　２０００，（６）．　并购方可通过发行可转换债券换取目标企业的股　［４］郑慧，时杰．企业并购财务问题分析［Ｊ］．黑龙江财专学报，　票。这样发行债券的利息可先从收入中扣除，再以　２００１，（２）．　扣除后的盈余计算所得税。另一方面企业可以保　［５］张新．并购是否产生价值［Ｊ］．经济研究，２００３，（６）．　留这些债券的资本收益直至其转换为股票为止，　［６］胡峰．基于财务因素的企业并购动因研究综述［Ｊ］．求索，　资本收益的延期偿付可使企业少付资本收益税。　２００５．（５）．　（上接第７　１页）会采用父子或父女传承的传统家　族模式；　［参考文献］　当ｔ。＜ｔ，毫。。≥毫　。且Ｆ较小时，应该而且会　［１］小艾尔弗雷德·钱德勒．看得见的手——美国企业的管　转型为现代公司制企业。　理革命［Ｍ］．北京：商务印书馆，１９８７．　综上所述，我们发现家族企业的规模和制度　［２］甘德安．中国家族企业研究［Ｍ］、北京：中国社会科学出　分别在家族企业不同发展阶段起作用。在第一次　版社．２００２．　创业阶段，规模是决定家族企业转型的重要因素，　［３］叶银华．家族控股集团、核心企业与报酬互动之研　究——台湾与香港证券市场之比较［Ｊ］．管理评论，１９９９，　可以认为这一阶段不需要转型为现代公司制企　（２）．　业；在第二次创业阶段制度有着其重要作用，如果　［４］Ｓｔｅｖｅｎ　Ｎ·Ｓ·ｃｈｅｕｎｇ．Ａ　Ｔｈｅｏｒｙ　ｏｆｐｒｉｃｅ　ｃｏｎｔｒｏｌ［Ｊ］．Ｊｏｕｒ－　制度造成转型成本很高，就会阻碍家族企业采用　ｎａｌ　ｏｆＬａｗ　ａｎｄ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，１９７４．　现代公司制。只有改革制度性因素使Ｆ变小或为　［５］施能自．公司治理之“家族企业”由内而外的治理变革［Ｊ］　零，才能顺利地使家族企业转型。毫无疑问，我国　中国企业家，２００３，（４）．　家族企业转型的交易成本Ｆ很大，这主要取决于　［６］潘必胜．乡镇企业的家族经营问￣－ＥＪ］．中国农村观察，　制度因素，例如经济体制、市场发育阶段、政府政　１９９８，（１）．　策以及社会文化历史等，因此建议政府减少或消　［７］王珍．家族企业推行“委托一代理”制的障碍分析［Ｊ］．商　业研究，２００４，（１８）．　‘　除制度性因素造成的家族企业规模过小和转型困　［８］胡鞍钢．民企不必急于走出家族制［Ｊ］．特区经济，２００３，　难的行为。　ｆ３）．　６９