论期货市场品种的创新与发展

【金融改革】　论期货市场品种的创新与发展　吕保军　（１．北京大学经济学院，北京１００８７１；２．郑州商品交易所，河南郑州４５０００８）　摘要：经过十余年的规范和整顿，我国期货市场已逐步摆脱低迷，正进入一个有序和快速的发展　时期。新的期货品种不断上市，品种结构逐步完善，已成为期货市场发展的重要内容。本文从　国际期货市场发展的历史中寻找出期货品种创新的规律和趋势，从宏观上为我国期货品种的创　新提供借鉴和指导。　关键词：期货市场；期货品种；创新与发展　文章编号：１００３—４６２５（２０１０）０７—００２８—０３　中图分类号：Ｆ８３２．５　文献标识码：Ａ　国际期货市场品种演变的三个阶段　一、日本于１８９３年制定并颁布了交易所法，确立了　期货品种演变的历史是期货市场发展史的重要　组成部分。通过考察期货品种的演化，一方面可以　对期货市场发展的脉络有清晰的认识，另一方面也　有助于研究期货市场发展的规律，具有重要意义。　期货品种的演变可以划分为如下几个阶段：第一，以　农产品期货为主的阶段，这个阶段具有代表性的期　期货交易的法规和制度。到１８９８年，在日本的１２８　家交易所中上市的商品包括大米、小麦以及地方土　特产品等几十种。日本规模最大的农产品交易所　——东京谷物商品交易所，成立于１８９３年，初期上　（二）工业原料和能源占主导的阶段　市的商品有大豆、小豆、马铃薯淀粉以及谷物。　货品种有各种粮食以及畜产品等；第二，以工业原材　料和能源期货为主的阶段，这个阶段具有代表性的　以金属为代表的工业原材料品种的出现是现代　工业生产体系建立的结果。１８７６年，一些伦敦金属　商人合伙开办了金属交易所，由此产生了最早的金　属期货交易，当时的主要品种是铜和锡。１９２０年，　铅、锌两种金属也在伦敦金属交易所正式上市交易，　期货品种有金属、天然橡胶、原油等；第三，以金融期　货为主的阶段，金融期货的品种包括货币、利率和股　指等。　（一）农产品占主导的阶段　当前交易的品种还有铝、镍、白银等。美国重要的期　货交易所如纽约商业交易所（ＮＹＭＥＸ）、芝加哥期货　早在１７世纪４０年代，在日本大阪“淀屋米市”进　行的大米支票交易就具有期货交易的性质，而具有　现代意义的期货市场是在１９世纪中期的美国出现　的。据记载，１８５１年３月１３日出现了第一份玉米远　交易所也先后上市了各种金属期货。　另外一种重要的工业原料天然橡胶期货交易始　于日本。１９５１年１２月，神户橡胶交易所成立，为天　期合约，小麦远期合约也随后出现。成立于１８４８年　的芝加哥期货交易所（ＣＢＯＴ）于１８５９年获准特许注　册，１８６５年实行了玉米远期合约的标准化，正式开　始进行期货交易。美国农产品期货交易在１９世纪　后期到２０世纪初得到了迅速发展，芝加哥、纽约、堪　然橡胶的贸易商和消费商提供了转移价格风险的场　所。１９５２年，东京工业交易所（ＴＯＣ０Ｍ）也推出了天　然橡胶期货合约。能源期货的产生是国际石油市场　变革的结果。１９７８年，第一份标准化的能源期货合　约——取暖油期货在纽约商业交易所（ＮＹＭＥＸ）推　出。此后，原油、汽油、天然气、丙烷、电以及煤炭能　源期货品种也陆续在纽约商业交易所上市。　（三）金融期货占主导的阶段　萨斯成立了一系列经营农产品期货的交易所。１８７０　年棉花期货合约在纽约棉花交易所上市，１８７６年小　麦期货合约和燕麦期货合约分别在堪萨斯期货交易　所和芝加哥期货交易所上市。在此推动下，黄油、鸡　蛋、咖啡、可可等也陆续上市。１９１９年，芝加哥商业　交易所（ＣＭＥ）成立，推出了猪肉、活牛、活猪和菜牛　金融期货是以各种金融工具或金融商品为标的　物的标准化期货合约，包括外汇（货币）期货、利率期　货和股票指数期货。金融期货产生于２０世纪７０年　等期货品种。　收稿日期：２０１０—０５　代，是世界金融体制变化的结果。外汇期货产生的　注：此文只代表作者本人意见，与作者所在单位意见无关。　作者简介：吕保军（１９７９一），河南辉县人，博士，北京大学经济学院和郑州商品交易所联合培养博士后，研究方向为期货市场。　金融理论与实践　２８　２０１ｏ年第７期（总第３７２期）　【金融改革】　背景是与布雷顿森林体系的瓦解分不开的。１９７２　年５月１６日，芝加哥商业交易所（ＣＭＥ）的分部——　是采取场外交易（ＯＴＣ）的方式，后来逐步吸引了各　国际货币市场（ＩＭＭ）首次推出了外汇期货合约，标　志着金融期货类别的产生。ＣＭＥ第一批上市的外　汇期货品种有英镑、加拿大元、德国马克、法国法郎、　日元、瑞士法郎。利率期货同样产生于２０世纪７０年　代中期的美国。１９７５年１０月，芝加哥商业交易所　（ＣＭＥ）推出了美国国民抵押协会（ＧＮＭＡ）的抵押证　期货，这是世界上最早的利率期货。目前在美国，利　率期货已经成为成交量最大的一个期货类别。股票　指数期货被誉为２Ｏ世纪８０年代“最激动人心的金融　创新”，它产生的背景是２０世纪７０年代美国股市的　剧烈波动。１９８２年４月，ＣＭＥ推出标准普尔５００种　股票价格指数期货合约；１９８２年５月，纽约期货交易　所上市纽约证券交易所综合指数期货；１９８４年７月，　芝加哥期货交易所也开始了主要市场指数的期货交　易。　种机构投资者的广泛参与。随着天气衍生品合约在　ＯＴＣ市场的日益发展和成熟，１９９７年芝加哥商业交　易所（ＣＭＥ）正式上市天气期货，目前ＣＭＥ的天气期　货品种包括美国天气期货、欧洲天气期货和亚太天　气期货。目前，全球交易天气期货合约的交易所还　有伦敦国际金融期货交易所（ＬＩＦＦＥ）、洲际交易所　（ＩＣＥ）、东京国际金融期货交易所等。　为了减少排污量、保护环境，一些国家开始限定　区域污染物排放总量，并且用排污权来限定各个污　染源的排污量。目前，排污权期货交易在欧洲地区　比较盛行。香港交易所计划在２００８年推出排污权　期货，澳大利亚证券交易所（ＡＳＸ）也宣布将建立碳　排放权期货市场。　（二）低端期货品种吸收高端期货品种内涵的趋　势　如果从产业的层面区分主要期货品种的级别，　二、期货市场发展的趋势　从国际期货市场品种演变的历史来看，期货市　场的发展有如下趋势：　（一）初级产品向高级产品过渡的趋势　由低端到高端分别是农产品、工业原料和能源、金融　产品。所谓低端期货品种吸收高端期货品种内涵的　趋势具体是指农产品被赋予了越来越多的工业和能　源概念，而金属和能源被赋予了越来越多的金融概　期货品种由初级产品向高级产品过渡的趋势，　即由农产品期货到工业原料和能源期货，再到工业　半成品和工业品期货，这是国民经济的产业结构变　化的结果。从国际期货市场的最新发展来看，期货　品种“高级化”的趋势还有更新的含义，那就是传统　上不适合做期货品种的产品在经过一定的技术处理　后被开发为新的期货品种。高级产品因其商品的自　然属性较为复杂，难以用传统的方式作为期货品种　上市。利用商品价格指数作为期货交易的标的上　市，是高级产品进入期货市场方法的积极尝试。商　品指数期货采用现金交割，不涉及实物，但是可以起　到和实物商品期货同样的功能。如芝加哥商业交易　所（ＣＭＥ）２００６年５月２２臼首先推出了房地产指数　期货——标准普尔ＣＳＩ期货。该指数是一个系列指　数，包括了华盛顿、纽约、芝加哥等美国１０个重要城　市的住房价格指数。２００７年１０月２８日，ＣＭＥ义推　出了标准普尔／ＧＲＡ商业房地产指数（ＳＰＣＲＥＸ）期　货。　当前，在期货市场上市的另外一些高级产品是　念，亦即金属和能源期货被金融化。国际期货市场　的这个趋势是与工业技术的最新发展以及世界经济　全球化的趋势紧密联系的。农产品本来就是一种重　要的工业原料，而生物能源概念的提出，更加丰富了　农产品的工业和能源概念。黄金等金属期货和以原　油为主的能源期货的价格走势近年来与国际局势、　宏观经济、汇率利率变动等因素的关系日益密切，金　融属性不断增强，已经被视为“准金融期货”。　三、国际期货市场品种演变的特点　根据对国际期货市场品种演变过程及趋势的分　析，我们总结了国际期货市场品种演变的如下几个　特点，分别是内生性、自发性和协调性等。　（一）内生性　所谓内生性，指的是期货市场的产生及期货品　种的创新是市场经济自身发展的产物，是市场经济　内在矛盾运动的产物。回顾期货市场的发展历程，　我们发现，每一次重大的品种创新都是相关产业相　对成熟、产量与贸易量具备相当规模时出现的。这　个时候规避价格风险成为贸易双方的共识，于是买　卖双方共同催生了期货交易。市场经济是商品经济　发展的高级阶段。由于市场范围的扩大，影响供求　的因素增多，商品经济的内在矛盾即价格相对于价　“非传统商品”，如天气指数、排污权等。这些“商品”　由于其对实际生产部门的投入或产出具有潜在影　响，从而具备了价格，并且其价格的变动同实际生产　部门的投入或产出的变动是相关的。最早的天气衍　值的波动在市场经济中表现得日益突出和尖锐，这　生品合约是在１９９６年由美国的能源企业推出的，先　就必然迫使生产者和贸易商以创新的方式面对价格　２ｏｌｏ年第７期（总第３７２期）　２９　金融理论与实践　【金融改革】　波动，以实现他们利润最大化的目标。这种创新的　方式便是远期合约及后来的期货交易。　由此，期货市场的内生性可以归结为价格的不　确定性和资本追求利润的本性。于是，我们可以这　是与现货产值维持一定比例的，这就保证了期货市　场的品种结构同国民经济的产业结构也是保持一致　的。　期货市场品种演变的协调性特点对后发期货市　场的发展是至关重要的。后发的期货市场没有经历　一样总结期货市场与市场经济的关系：期货市场是市　场经济的必然组成部分，市场经济的正常运行必然　要求建立期货市场。我国的期货市场是在国家的推　动下建立的，表面上看是自上而下的，但这个市场只　有在它适应中国市场经济的发展阶段，满足中国国　个自然演进的过程，而是“引进”来的。因此，在尊　重市场创新的主体地位的前提下，国家必须从宏观　角度把握期货市场的发展方向，应该根据产业的发　展需要和产业结构，部署期货市场的发展战略。分　析我国期货市场的现状，目前迫切需要做的是积极　鼓励市场完善品种结构，消除投资者进入期货市场　的各种壁垒，品种结构全面、交易规模较大的期货市　民经济的内在需要时才能健康发展。认清了这个问　题，才能深刻认识我国期货市场品种创新的意义，正　确对期货市场进行定位。　（二）自发性　场才是与我国国民经济相协调的期货市场。　四、结论　既然期货市场的发展和期货品种的创新是内生　于市场经济的，那么它必然是自发的，因为市场经济　中各种经济活动都是市场参与者自主决策的结果。　突出自发性的目的在于强调期货市场进行期货品种　创新的主体。从期货品种演变的历史我们可以发　现，各种市场参与者是期货品种创新的主体。随着　目前，我国期货市场已经有了较为完备的农产　品期货品种，主要有色金属、钢材及部分能源品种和　工业半成品已经上市，金融期货品种从无到有，平稳　运行。从国民经济的产业结构来说，我国具备了大　规模上市农业、工业和能源期货品种的条件。而从　期货市场体制的日益完善，期货交易所承担了进行　我国市场经济的发展水平来看，由于部分行业的价　市场创新的主要任务。近年来，世界上许多交易所　格管制尚未放开，市场竞争尚不充分，从而限制了对　的体制发生了转型，期货交易所纷纷由为会员服务　期货交易的内生需求。因此，国家对待期货市场品　的机构转变为以营利为目的的企业，这使得期货交　种创新的态度应该是既要积极，又要谨慎。对于成　易所成为更加积极的期货品种创新主体，成为期货　熟商品市场的期货交易需求，应积极予以满足；而对　市场品种合约的供应者。　于尚未成熟的商品市场期货交易的提议，应谨慎面　期货市场品种创新的自发性必然是通过市场来　对，避免对相关市场产生负面冲击。作为期货市场　检验其创新是否有效，有效的创新便是符合实际经　品种创新任务的主要承担者，期货交易所必须建立　济需要的创新，就会吸引各种投资者的追随，就会壮　与现货市场和企业畅通的沟通渠道，发现需求，并进　大；反之，无效的创新会被淘汰。因此，为促进期货　行积极的品种维护和创新。期货交易所在发现需求　市场的发展，应该营造宽松的环境，鼓励自发自主的　的同时，还要善于开发需求，运用创新的方式为现货　创新，允许尝试和失败。认清整个问题，对国家监管　市场和企业的潜在需求提供服务。这就要求期货交　部门的功能定位是有用途的。国家监管部门在其正　易所必须努力探索品种开发方式的创新，如运用指　常的监管职能外，不能越位代替市场做决策，也不能　数化的方式推动产品上市，研发“非传统商品”的期　过分干预市场的决策。　（三）协调性　货交易等。　参考文献：　［１】陶　｝，王献立．期货经济学教程ｆＭ】．商务印书　馆．２００３．　协调性是指期货市场的自身发展及其品种结构　是同国民经济的发展保持一致的。具体来说，期货　市场一方面要与国民经济的发展阶段相协调，另一　［２］鲍勃・塔马金．芝加哥商业交易所一全球金融　巨人的崛起『Ｍ１．河南人民出版社，２００８．　［３］约翰・Ｃ・赫尔．期货与期权市场导论　１．北　方面还要与国民经济的产业结构相协调。从期货市　场品种演变的历史来看，每一个重大品种类别的出　现都是与产业结构的重大调整相关的。在农业占主　导的社会，随着农业生产技术的提高和农产品贸易　的大规模发展，产生了农产品期货；而工业原料及能　源期货的产生则是工业革命后西方社会进入工业社　京：北京大学出版社，２００６．　［４】林飞．指数化投资理论、方法及实证研究『Ｄ１．　厦门大学博士论文，２００３．　（责任编辑：李琳）　会的结果。在成熟的期货市场中，期货交易额大致　金融理论与实践　３０　２０１０年第７期（总第３７２期）