我国上市公司再融资风险及对策分析

财经管理Financial Management我国上市公司再融资风险及对策分析丁六申，王樱霏（浙江海洋大学经济与管理学院，浙江　舟山　３１６０００）摘要：本文通过对上市公司存在的集资结构不均衡，集资后资源分配低效等问题的研究来分析其存在的再融资风险，并从自身财务管控、资本结构与规范的信息披露角度，结合证券市场的合理监控，得出上市公司应确定正确的再融资期限和额度，注重资本结构的优化等措施，创造安全、高效的环境。关键词：上市公司　融资风险　合理监控　对策中图分类号：　Ｆ８３２．４８　文献标识码：Ａ１　我国上市公司再融资现状格局[2]。261家上市公司的定增方案终止的情况１．１再融资结构不平衡１．３再融资资源配置效率低　，绩效下滑表明，证监会严格控制再融资关卡是由再融资为缺乏资金的上市公司筹集于企业资源配置效率和绩效下滑。一旦从表1的数据可以看出，在近几资金提供了有效渠道。但集资的分配效公司并购绩效达不到标准，两市将终止年可转换债券的集资额有超过配股的趋率不高导致资源配置效率低下，绩效下该公司的集资方案。势， 但这个趋势并不明显。 由于公司滑。在公司增发大额再融资方案时，由内部措施变化存在一定的变数，总体上2013年至2017年我国上市公司再融资于大量资金未被使用，导致大量资金处２　我国上市公司再融资风险分析于闲置状态，这种方法并不能满足企业２．１定向增发风险方式主要依靠以定增为主，配股在减少。的投资发展进行集资，从而导致企业集２．１．１低价增发风险可转换债券作为新兴的方式与配股在筹资时资源配置效率低下。一些上市公司这种风险是指当公司面临经营困境资中起着辅助作用。定向增发召募绝大经过再融资后发现公司业绩并没有得到时急于筹集资金用于低价发行股票带来部分资金，但都表现出近年来上市公司改善，资金投向偏差使自己的利益受到的低价增发风险。 首先，公司在收益丰再融资比例不平衡的情况。尽管证券市影响，这种情况与公司业绩的下滑有很厚的情况下筹集资金并不罕见。 但是当场在不断规范，2017年第二季度定向增大的关系。一些上市公司的再融资的目股市出现熊市导致企业管理不善的情况发额度有所下降，多家公司因各种原因的不是为了管理公司而是为了满足一些下，股东冒险会以低价发行股票稀释股未能通过审核。但从整体分析来看，融管理层对于一些非法交易活动中资金的权的风险进行融资。 其次，ST股票所资结构仍然不平衡[1]。不合理使用，擅自挪用资金的意愿。虽带来的不良效果所导致的一种情况，这１．２再融资格局基本稳定然再融资规模继续扩大，但2017年以来，些企业长期处于亏损或虚假收益状态，从表2中可以看出，近年来配股不再是主导，每年募集的资金额度较少。表１　　上市公司２０１３年－２０１７年再融资数额情况（亿元）占据再次集资总额的比例在逐渐下降，项目配股定向增发公开增发可转换债券合计从2013年的14％下降到2017年的1.462013年475.752246.5980.42551.313354.07％。增发在再融资方面发挥的优势明显，2014年137.984031.318.26311.234498.772015年42.336709.480986849.81基本保持占再融资总额的89％，每年筹2016年298.5116978.280195.4217472.21资金额与其他两种相差甚远，在20152017年202.512705.310947.3913855.2年和2016年达到历史新高。作为一种合计954.5729965.6598.681155.96新型的再融资，可转换债券近年来处在表２　　２０１３年－２０１７年上市公司再融资额情况表（亿元）增长阶段。其增长趋势将有可能超越配项目配股定向增发公开增发可转换债券配股占再增发占再可转债占股，成为上市公司最新的再融资渠道。融资总额融资总额再融资总比例比例额比例事实上随着市场的变化，公司内部结构2013年475.752246.5980.42551.3114.18%69.38%16.44%这种趋势并不明显。从方式和渠道角度2014年137.984031.318.26311.233.07%90.01%6.92%看，中国基本形成了稳健的融资模式，2015年42.336709.480980.62%97.95%1.43%2016年298.5116978.280195.421.71%97.17%1.12%总体以增发为主，配股和可转债次之的2017年202.5012705.310947.391.46%91.7%6.84%· 174 ·Financial Management希望通过资产重组来摆脱被退市的命运。 这两种情况都是属于急于筹集资金。 因此，发行筹资方案将侧重于是否能够顺利筹资，从而忽略价格的影响因素。２．１．２控股权风险当股权被稀释之后导致股东控股权旁落引起的控股权争夺风险。 定向增发将导致股本扩大。 由于股本增加使股权结构发生变化。 即使这种方法对增发的对象（少数特殊投资者不超过10人）有相当大的限制，但是当处于一个小型企业并且股东持股比例基本相同或差异不大的情况下，采用这种方式会导致股权结构的变化而引起控股权旁落风险。 股份数额的相似性使得股东对控股权的把控变得简单，使得股东间的实力差距变小，从而增加了定增这种集资方式的风险。２．１．３资金使用风险在资金融通过程中，股权的稀释（由于决策的不确定性和客观条件所导致的融资收益负偏差和融资成本的结合[3]），即股权稀释时由于股本的增加，公司短期内的收益达不到与融资所付出的成本的一个匹配度引起资金使用风险。 尽管上市公司募集资金的目的一方面是为了满足其投资动机，为公司发展获取壮大机会的出发点不可否认是好的，但是这种短期内的收益与发生集资所付出的成本的不匹配度，会带来资金使用风险，并且会再一次增加了这种定向增发的风险。２．２企业资源配置低下，绩效下滑带来的风险２．２．１财务风险财务风险是指募集资金后失去预期收益能力造成的风险。首先是投资风险，中国上市公司普遍存在对募集资金的误解，盲目融资和资金使用率低。再融资已成为不可或缺的一步。尽管每年都会筹集大量资金，但公司往往不考虑公司资金的实际需求，对项目投资随意，缺乏科学谨慎的态度是盲目而不确定的，没有充分利用资金投入项目中的资金，期末仍有大量闲置资金导致资源配置效率低下。其次由于对资金再融资持不够谨慎态度，上市公司对于投资项目的可行性缺乏充分考虑，盲目进行多样化投资，将大量资金投入到与其主要连接程度低的领域运作，使得其大部分以失败告终导致再融资的财务风险。２．２．２审核风险从两市有关企业定增方案的终止来看，企业再融资资源配置效率低下，企业业绩下滑也会引起证监会严格把关集资关卡的审核风险。证监会的严格控制主要是为了规范市场盲目性、风险所带来的不确定性。上市公司再融资须经证监会审核后才能成功融资，未能通过将带来再融资风险，下图显示了证监会近年来对再融资的审批情况。数据显示上市公司再融资通过率并不是100％。有些企业由于自身原因（如企业绩效不足，资源配置效率低下）而无法再融资成功。２．２．３信用风险上市公司在再融资过程中，出现了一些不诚实、挪用资金现象和资金使用过程中使其效率低下的过程中产生的信用风险。首先在信息披露过程中，未能向投资者披露真实的、规范的信息，造成了投资者对该公司投资收益高的错觉。在信息不对称和不符合证监会的监管要求所带来的信用风险。其次上市公司利用盈余管理控制利润，由于融资风险披露漏洞给投资者带来的不安全隐患，再次降低了企业信用，使得融资难度加大[4]。最后募集资金没有将资金落到实处，导致大量资金闲置无用，在宣传设想中做出了美好的承诺来吸引投资者，在项目资金投资与最初目标背道而驰欺骗投资者从而严重影响其信誉，导致信用风险。３　再融资风险的防范措施３．１确定合理的融资顺序从金融理论的角度来看，合理的融资顺序是内部融资、债券融资和最终的股权融资[5]。与国外成熟的资本市场相比，债券融资是股权融资的3~10倍，我国市场更倾向于股权融资。近年来的财经管理数据也表明，股权融资特别是定向增发这种方式占据了大部分资金，债券融资呈上升趋势。如果财务风险较大，发行股票融资有利于降低财务风险和改善财务状况，避免债券融资带来的财务风险。当公司盈利情况下降时，股权融资避免了债券发行带来的负财务杠杆问题。在集资时时刻关注企业资金利润率与债券资金成本进行比较，以避免成本高于利润率的情况。目前中国上市公司仍以股权融资为主。要找到平衡债务和股权融资的最恰当点，提高公司再融资能力和再融资效率，确定合理的融资顺序。３．２优化资本结构上市公司应时刻关注公司内部财务资金的动态变化，及时了解资金需求信息和供给情况，合理分配资金，确保融资顺利开展。上市公司要充分利用自有资金，提高资金使用效率。在再融资风险分析过程中，很多上市公司纯属募资。他们不重视资金投入的目的，盲目投资并留下大量闲置资金。引入再融资方案应结合财务杠杆和财务风险分析，合理适度的债务使用可以提高财务杠杆的正向作用，减少负债从而提高偿债能力，提高自身资本充足率。第一，发行长期次级债务，周期短程序简单，发展新业务来提高资本核心竞争力，优化资本结构。第二，是公司应提高资产回报率，增加留存收益，因公司在经营过程中因相关原因创造的税后利润未分配给公司再投资的所有者是股东对公司的在投资和公司的资本积累。第三，提高债券融资比例，中国上市公司债务融资总额占比不足10％，与外资企业差距悬殊。３．３确定最佳的融资期限在再融资过程中存在盲目的融资现象，从不考虑实际需要，只要符合上市公司融资的要求，未能明确考虑内部资金流向，上市公司应该根据偿还债务的本金和利息的时间来确定合理的筹资日期，召募资金的一个目的在于偿债，所以要使资金变现日期与债务偿还日期相· 175 ·财经管理Financial Management匹配。证券市场也可以出台相关法律法息披露的透明度，提高资产配置的效率参考文献：规来规范再融资的时间。例如，禁止上和利用率，为投资者提供公平、公正、［１］　　李珊珊．中国Ａ股上市公司股权再市不满五年的公司或者以前募资结束时合理的投资选择。实际上，发行人往往融资绩效问题研究［Ｄ］．东北财经大间不到五年的公司提出筹资方案，规范从自己的利益隐瞒或者虚假地将相关信学，２０１２．上市公司募集资金盲目挪用和挪用违法息中泄露出来，形成信息不对称，给企［２］　　李圣霞．我国上市公司股权再融资资金的行为，从而也为上市公司建立最业筹资带来了信用风险。因此，加强信现状研究［Ｊ］．商，２０１４（２３）：１７８．佳融资期。一方面，建立最佳融资期有息的正确性，制定正确合理的信息解读［３］　　董桂金．对上市公司再融资风险因利于企业将资金运用到实际使用中，提方式，是保障资金有序发展的必要手素的探讨［Ｊ］．商情，２０１２（３０）：高资源配置效率，同时也有利于提高公段。从法律上强调对有关违法人员的处２２．司的经营业绩，降低相关风险。另一方罚，“证券法”第一百九十三条规定，［４］　　郭莹，潘新华．浅析中国上市公司面，最佳融资期限规范了由于紧急募集有关义务人不按照规定披露的信息或者再融资的风险及风险管理［Ｊ］．经济资金而低价增发股票的行为，降低了低虚假、误导、遗漏信息的，责令纠正，研究导刊，２０１１（１）：７０．价增发股票的风险，预防了持股比例相给予警告，处以30~60万元的罚款，相［５］　　麦凯明．上市公司再融资风险管控近的股东控股权旁落的风险。关直接责任人员给予警告，并处以3~30机制的完善［Ｊ］．产业与科技论坛，３．４加强信息披露，减少信息不对称万元的罚款[6]。就处罚程度而言，披露２０１５（２４）：２４５－２４６．披露信息是指发行人依照发行人的不合规信息所获得的超额收益相对较［６］　　王伟．提高上市公司信息披露质量经营业绩、财务状况、投资风险向公众轻。要采取措施加大处罚力度，增加罚［Ｊ］．观察思考，２０１５（１）：８５－披露的信息。资本市场应致力于提高信款金额，营造良好的证券市场氛围。８６．管 理 词 源鲶鱼效应　Ｃａｔｆｉｓｈ　Ｅｆｆｅｃｔ挪威人爱吃沙丁鱼，尤其是活鱼，挪威人在海上捕得沙丁鱼后，如果能让他活着抵港，卖价就会比死鱼高好几倍。但是，由于沙丁鱼生性懒惰，不爱运动，返航的路途又很长，因此捕捞到的沙丁鱼往往一回到码头就死了，即使有些活的，也是奄奄一息。只有一位渔民的沙丁鱼总是活的，而且很生猛，所以他赚的钱也比别人的多。该渔民严守成功秘密，直到他死后，人们才打开他的鱼槽，发现只不过是多了一条鲶鱼。原来鲶鱼以鱼为主要食物,装入鱼槽后，由于环境陌生，就会四处游动，而沙丁鱼发现这一异已分子后，也会紧张起来，加速游动，如此一来，沙丁鱼便活着回到港口。这就是所谓的“鲶鱼效应”。运用这一效应，通过个体的“中途介入”，对群体起到竞争作用，它符合人才管理的运行机制。“鲶鱼效应”是企业领导层激发员工活力的有效措施之一。它表现在两方面：一是企业要不断补充新鲜血液，把那些富有朝气、思维敏捷的年轻生力军引入职工队伍中甚至管理层，给那些固步自封、因循守旧的懒惰员工和官僚带来竞争压力，才能唤起“沙丁鱼”们的生存意识和竞争求胜之心。二是要不断地引进新技术、新工艺、新设备、新管理观念，这样才能使企业在市场大潮中搏击风浪，增强生存能力和适应能力。· 176 ·